Co dalej z inflacją w polskiej gospodarce?

wpis w: Bez kategorii | 0

Światową gospodarkę czeka prawdopodobnie największe załamanie od niemalże wieku. W Polsce również skutki koronawirusowych restrykcji będą potężne. Silne hamowanie wzrostu sugeruje również mocne hamowanie trendów inflacyjnych, niemniej obecna sytuacja jest wyjątkowa, gdyż uderzenie nastąpiło zarówno z popytowej jak i podażowej strony. Najpierw gospodarki były zamykane, co uniemożliwiało prowadzenie biznesu, a przez to realizacje jakichkolwiek zleceń. Następnie, kiedy wiele gospodarek zaczyna powracać do normalności, pojawia się szok popytowy, który związany jest nie tylko z prawdopodobną redukcją dochodów (choć nie wszędzie z uwagi na pokaźne transfery socjalne), ale również strachem i niepewnością. To właśnie niepewność hamuje zarówno wydatki inwestycyjne po stronie przedsiębiorstw, jak i wydatki konsumpcyjne po stronie zwykłych obywateli.

Ale to koniec, gdyż uruchomienie wielu biznesów, głównie w usługach, wiąże się z ponoszeniem kosztów (dostosowanie do podwyższonych wymogów sanitarnych, potencjalna mniejsza ilość obsłużonych klientów), co z kolei przedsiębiorcy mogą chcieć przerzucać na konsumentów. Abstrahując od tego w jakim stopniu koszty te mogłoby zostać przerzucone na konsumenta biorąc pod uwagę ograniczony popyt, zachodzi pytanie, czy inflacja w kolejnych kwartałach przyspieszy za sprawą tychże kosztów, czy spowolni ze względu na zapaść dynamiki PKB. W całej układance dochodzi jeszcze dynamiczny wzrost podaży pieniądza ze względu na rosnący deficyt budżetowy. W niniejszym opracowaniu przedstawiam wyniki analizy ekonometrycznej starającej się odpowiedzieć na to pytanie.

Luka popytowa oraz roczna dynamika cen usług HICP, źródło: Eurostat, InsiderFX Research

W tym celu wykorzystane zostały zmienne takie jak podaż pieniądza M3, inflacja usług według HICP, inflacja bazowa HICP oraz luka popytowa, która uzyskana została z filtru HP (% produktu potencjalnego), i której metodologia estymacji jest tożsama z tą przedstawioną na początku roku w analizie dotyczącej wpływu luki popytowej na kształtowanie się cen w polskiej gospodarce. Wszystkie dane przedstawione są w ujęciu rocznym i przekonwertowane do interwału kwartalnego. Horyzont estymacji obejmował 72 obserwacje między latami 2002 a 2019, a wszystkie zmienne okazały się stacjonarne na pierwszych różnicach (pierwszy rząd integracji). W badaniu wykorzystany został model wektorowej autoregresji (VAR), gdzie badano wpływ jednoczesnego wzrostu poszczególnych zmiennych na inflację bazową HICP, z której wyłączone zostały usługi. W ten sposób wydzielony został ten komponent inflacji, który nie jest bezpośrednio zależny ani od cen usług, ani od cen żywności czy paliw, a więc składowych bardzo zmiennych. W efekcie możliwe było zbadanie siły wpływu cen usług na tak skonstruowany wskaźnik.

Implikacje pandemii dla rynku nieruchomości

Najpierw warto jednak spojrzeć, że historycznie nie było wielu sytuacji, w których roczna dynamika cen usług poruszała się w odmiennym kierunku do luki popytowej. Lekkie rozkorelowanie miało miejsce w 2007 i 2010 roku, niemniej jednak w obydwu przypadkach ceny usług zaczynały rosnąć, kiedy tylko luka otwierała się w dodatnią stronę. Podobnie sytuacja wyglądała w roku 2018, kiedy pojawienie się dodatniej luki wywindowało ceny usług do poziomu ponad 4%. W normalnej sytuacji można by oczekiwać, że wraz ze słabnącym wzrostem gospodarczym i otwieraniem się ujemnej luki, ceny usług będą spadać, aczkolwiek koszty ponoszone przez przedsiębiorców (jw.) i chęć nadrobienia utraconej produkcji, może zachęcać do prób podnoszenia cen. W takim środowisku otrzymalibyśmy niespotykany jak dotąd miks ujemnej luki popytowej i żwawo rosnących cen usług. W efekcie duże prawdopodobieństwo braku istotnego spowolnienia inflacji ogółem, a takowe mogłoby ograniczać się do wpływu niższych cen paliw i słabszej dynamice wzrostu cen żywności, z uwagi na wysoką bazę z minionego roku, o ile nie dotknie nas kolejny rok suszy.

Wyniki funkcji odpowiedzi na impuls ze strony poszczególnych zmiennych na zdefiniowaną miarę inflacji, źródło: Eurostat, NBP, InsiderFX Research

Uzyskane wyniki modelowania ekonometrycznego wykorzystano do przeprowadzenia funkcji odpowiedzi na impuls ze strony poszczególnych zmiennych na określoną wyżej miarę inflacji. Po pierwsze, wyraźnie rzuca się w oczy neutralność pieniądza w dłuższym okresie, a wpływ szoku po stronie podaży pieniądza na zdefiniowaną miarę inflacji jest (w ujęciu skumulowanym) zerowy na przestrzeni trzech lat. Po drugie, wpływ wzrostu luki popytowej o 1 pkt. proc. ma zdecydowanie większy wpływ aniżeli tożsamy wzrost cen rocznej dynamiki cen usług. Dopiero w horyzoncie ponad trzech lat wzrost luki popytowej i jego wpływ na zdefiniowaną miarę inflacji jest wytracany. W analogicznym okresie wpływ samych cen usług per se ma bardziej stabilny przebieg i po okresie trzech lat pozostaje nieznacznie dodatni. Z tej perspektywy możemy zauważyć, że zmiany luki popytowej oddziałują ze znacznie większą siłą na badaną miarę inflacji w porównaniu ze zmianami cen usług. W ujęciu skumulowanym po 4 kwartałach wpływ ze strony luki popytowej wynosi 2 pkt. proc., a ze strony cen usług 0,4 pkt. proc. Różnica ta rośnie z czasem i po trzech latach wpływ luki popytowej to już 6,5 pkt. proc., zaś wpływ usług 1,6 pkt. proc. Z powyższego wynika, że aby zniwelować wpływ spadku luki popytowej o 1 pkt. proc., wówczas musielibyśmy ujrzeć ponad czterokrotnie wyższy wzrost cen usług. Przy takich ustawieniach wpływ obydwu zmiennych na zdefiniowaną miarę inflacji jest neutralny. Mając na względzie, że czeka nas głęboka recesja w tym roku można spodziewać się, że luka popytowa spadnie więcej niż 1 pkt. proc., a to implikuje jeszcze wyższy wzrost cen usług, by zneutralizować ten efekt, co w środowisku ograniczonego popytu wydaje się mało prawdopodobne. Konkludując, efekt luki popytowej powinien mieć zdecydowanie większy wpływ na zdefiniowaną miarę inflacji w porównaniu z ewentualną podwyżką cen usług.