Korelacje rynkowe

Ostatnie mocne spadki rentowności amerykańskich obligacji, a także podejścia kontraktu na SP500 pod historyczne szczyty dały do myślenia co do dalszych zwyżek na NYSE. Z kolei jeżeli wspominamy o długu USA to warto również przyjrzeć się najmocniejszym europejskim papierom, czyli długowi niemieckiemu. Interesujące zależności można również dostrzec na naszym rodzimym rynku. Nie mogło również zabraknąć kilku słów o jakże gorącym temacie ostatnich tygodni, mianowicie o hossie na długu krajów PIGS, również w kontekście ostatnich wyborów do Parlamentu Europejskiego.

Ostatnie przyspieszenie wzrostów cen obligacji USA był również jednoznaczny z wybiciem ceny z formacji trójkąta prostokątnego zniżkującego, który dodatkowo wspierany był przez potrójne dno. Jak widać zasięg potencjalnych wzrostów cen jest całkiem spory. Z punktu widzenia analizy technicznej dalsza hossa na SP500 może być poważnie zagrożona w dłuższym terminie. Z drugiej zaś strony coraz lepsza sytuacja gospodarcza oraz potencjał dalszej aprecjacji USD może sugerować inny obrót sprawy. W dłuższym terminie inwestorzy powinni oczekiwać zacieśnienia polityki monetarnej przez FED, co powinno odbić się (już wcześniej) na wzroście rentowności, zwłaszcza bliżej końca krzywej. Jak duży wpływ ma rynek obligacji na rynek akcyjny w USA obrazuje kolejny wykres.

Warto jednak uprzednio zwrócić uwagę, że większa korelacja dodatnia między tymi dwoma walorami wróciła mniej więcej od września ubiegłego roku. Więcej na ten temat można przeczytać w artykule TUTAJ. Do tej pory każda dywergencja była dość szybko nadrabiana. Przeważały sytuacje, że to rentowności nie nadążały za szybko rosnącym indeksem. Obecnie obserwujemy największą dywergencje po powrocie do “normalnej zależności” co teoretycznie można potraktować jako strategię gry właśnie pod tę rozbieżność. Główny amerykański indeks znalazł się na kluczowym oporze, żeby wyjść powyżej rekordowego 1900 (futures) niewątpliwie konieczne będzie sforsowanie ostatniego picku (gwiazda wieczorna).

Teraz przyjrzyjmy się niemieckim bundom, które znajdują się blisko najwyższych poziomów w historii. Ostatnie wzrosty były bliskie wypełnienia formacji oRGR. Fundamentalnie spadki rentowności mogą być podyktowane zbliżającym się posiedzeniu EBC, który prawdopodobnie obetnie stopy – co może spowodować, że za deponowanie swoich środków trzeba będzie jeszcze dopłacać niemieckiemu rządowi. Przynajmniej jeśli chodzi  o bundy o krótszym terminie zapadalności. Dla przykładu 2-letnia obligacja zniżkowała dzisiaj do najniższych poziomów od ponad roku, sięgając zaledwie 0,56%. Można twierdzić, że rynek już zdyskontował luzowanie polityki monetarnej przez EBC poprzez właśnie spadki rentowności. Konkludując, mamy podstawy do spadków zarówno z technicznego jak i fundamentalnego punktu widzenia.

Doszukując się zależności między dwoma rynkami niemieckimi to… nie znajdziemy takiej praktycznie w ogóle. Patrząc jednak na wykres długoterminowy można dostrzec ujemną korelację między rentownościami a rynkiem akcji – przynajmniej w ostatnich miesiącach, począwszy od września. Być może spowodowane jest to również powrotem korelacji na rynku amerykańskim, a także początek obaw o dalszą politykę prowadzoną przez EBC.

W celu lepszego zobrazowania dywergencji między obligacjami USA i Niemiec spójrzmy na kształtujący się spread. Jak widać różnica ta rośnie permanentnie od blisko roku nie tyle z powodu mocnych spadków cen amerykańskich treasuries, co silnych wzrostów 10-letnich bundów. Ciekawostką jest to, że niemal dokładnie 4 lata temu mogliśmy doszukać się bardzo podobnej sytuacji na wykresie. Wówczas po około roku pewnej konsolidacji na długu USA rozpoczęła się hossa, która również na rynku akcji trwa do dzisiaj. Czyżby to był pewien prognostyk i ostrzeżenie dla popytu… Jednak na tym nie kończymy.

Kolejnym argumentem przemawiającym za spadkiem rentowności treasuries jest kurs EUR/USD. Na tych dwóch instrumentach na pierwszy rzut oka widać silną, dodatnią korelację. Co więcej, szczyt EUR/USD w okolicach 1,40 wypadł bardzo blisko formacji potrójnego szczytu rentowności. W dłuższej perspektywie to właśnie rynek długu jako pierwszy obierał kierunek, za którym podążał EUR/USD. Fundamentalnie oczywiście dalsza aprecjacja USD nie podlega żadnej dyskusji, a w połączeniu z luzowaniem EBC spadki są prawdopodobnie tylko kwestią czasu. Większość banków zaleca wykorzystywanie lokalnych korekt na otwieranie pozycji krótkich.

Przejdźmy teraz na nasz rodzimy rynek. W ostatnich tygodniach a nawet miesiącach obserwujemy ujemną korelację między kontraktem na WIG20, a EUR/PLN (na wykresie wykres walutowy odwrócony w celu zobrazowania dodatniej korelacji). Ostatnia czwartkowa sesja była ku temu najlepszym przykładem, kto tak naprawdę napędza WSE. Podczas gdy EUR/PLN przebijał się przez ważną strefę wsparcia FW20 rósł najmocniej od 2 miesięcy. Ewidentnie kapitał zagraniczny pomógł. Być może to kwestia braku reakcji RPP (ekspansywnej polityki) po słabszych danych dot. inflacji. Patrząc jednak szerzej dalsza deprecjacja EUR/PLN jest mało prawdopodobna. Zniżki mogą co prawda jeszcze nieco się pogłębić, lecz rejon 4,14 – 4,13 powinien być barierą nie do przejścia. Będzie za pewne ku temu sprzyjał efekt sezonowy i wzmożony popyt na wspólną walutę.

Spoglądając jeszcze na polskie 10-latki w ostatnim roku widać ewidentną ujemną korelację, która ostatnimi czasy znacznie się zmniejszyła. Jest to w dużej mierze efekt mocnej aprecjacji PLN do EUR. Na rentowności warto zwrócić uwagę również z innego powodu. Mianowicie ich wzrost powinien sygnalizować wzrost oczekiwań do zacieśniania polityki monetarnej przez RPP – co może oznaczać, iż inwestorzy nie oczekują w najbliższym czasie takiej decyzji. Idąc dalej tym tokiem myślenia powinniśmy ujrzeć pewien wzrost rentowności być może już pod koniec roku z uwagi na możliwość dyskontowania ewentualnych podwyżek stóp w przyszłym roku. W dłuższej perspektywie wzrosty na warszawskim parkiecie wydają się być ograniczone i prawdopodobnie ciężko będzie (mimo ostatnich dobrych nastrojów) przetestować przez FW20 picki powyżej 2600 przed początkiem większych spadków.

Na sam koniec chciałbym odnieść się do hossy jaka wciąż trwa na obligacjach krajów PIGS. Na ostatnim posiedzeniu EBC Mario Draghi zapytany o to, czy inwestorzy nie przeceniają zbytnio poprawy gospodarczej PIGS odpowiedział przecząco. Zdaniem szefa EBC reformy jakie zostały wprowadzone przez te państwa w sposób realny przyczyniły się i przyczynią do poprawy sytuacji gospodarczej. Trudno jednak było spodziewać się innej odpowiedzi. Patrząc na rozkład krzywych 10-letnich obligacji PIGS bez wątpienia można określić jaki kraj odniósł największą stratę. Jednak kierując się zasadą im większe ryzyko tym większy potencjalny zysk to właśnie grecki dług cieszył się największym popytem w ostatnich latach. Zdecydowanie mniejszą zmienność obserwujemy na długach Hiszpanii i Włoch – obydwie krzywe znalazły się na najniższych wartościach w historii.

Porównując rentowności do rynku akcji otrzymujemy niemalże lustrzaną korelację ujemną. Tutaj oczywiście największy ruch odnotowała grecka giełda. Warto spojrzeć tutaj na indeks giełdy portugalskiej, która mimo dużej przeceny długi nie straciła dużo kapitału z rynku akcji. W tym momencie można przytoczyć dzisiejsze słowa premiera Włoch po zwycięskich wyborach Partii Demokratycznej do PE. Renzi stwierdził, że teraz jest najlepszy czas na inwestycje we Włoszech. Widząc wykresy rentowności, które ubijają dno oraz FTSE MIB, który z kolei bliski jest szczytów sprzed kryzysu PIGS i zestawiając stopień zależności względem siebie obydwu figur można mieć ku temu wątpliwości. Poczekajmy jednak z oceną kilka miesięcy, być może Renzi dotrzyma słowa i rozpocznie prawdziwą restrukturyzację finansów publicznych. Podsumowując, nie zawsze rentowności obligacji i rynek akcji idą ze sobą w parze. Zwłaszcza w przypadku krajów o niepewnej sytuacji gospodarczej, czy krajów EM zależność ta bywa często odwrotna. Należy pamiętać, że korelacja nie jest żadnym prawidłem i jak szybko została zaobserwowana, tak szybko może przestać być widoczna. Nie mniej jednak warto obserwować pod tym kątem zarówno rynek walutowy, akcji jak i obligacji.