Od początku roku na rynku amerykańskiego długu widać dość nietypową sytuację, która może zwiastować w kolejnych kwartałach ryzyko wystąpienia kryzysu finansowego. Choć do realizacji tego scenariusza droga wydaje się wciąż dość daleka, to z pewnością sygnały płynące z rynku obligacji nie powinny być lekceważone. W przeszłości odwrócona krzywa rentowności, bo o niej dzisiaj będzie mowa, skutecznie przewidziała recesje aż siedmiokrotnie. Tymczasem na nieco ponad tydzień przed posiedzeniem FED spread rentowności obligacji 2-10Y USA spadł poniżej 54 punktów bazowych, z kolei spread między rentownościami 5-30Y spadł poniżej 60 punktów bazowych po raz pierwszy od listopada 2007 roku.
Dalsza perspektywa dla WIG20 w obliczu danych makro
Zanim przejdziemy do powodów wpływających na obecne ruchy na amerykańskim rynku długu powiedzmy kilka słów dlaczego odwrócona krzywa rentowności jest dobrym predyktorem nadchodzących recesji. Mianowicie, w normalnym świecie im dłuższy termin zapadalności obligacji, tym wyższa jej rentowność, co ma swoje podłoże w poziomie ryzyka. Jeśli pożyczamy pieniądza komuś na dłuższy okres jest jasnym, że ponosimy większe ryzyko niewypłacalności dłużnika, a więc żądamy w zamian za to wyższej premii za ryzyko, którą jest stopa procentowa. Jednakże w środowisku odwróconej lub nawet płaskiej krzywej rentowności brak chętnych do pożyczania pieniądza na dłuższy okres, co w przypadku banków komercyjnych oznacza mniejszą podaż długoterminowych kredytów, co może być znaczącym hamulcem dla wzrostu gospodarczego.
Teraz jednak wytłumaczmy skąd bierze się taki schemat i kiedy można oczekiwać ewentualnej recesji. Na uwadze trzeba mieć fakt, że za oczekiwania odnośnie stóp procentowych ustalanych przez FED odpowiadają krótkoterminowe rentowności długu, z kolei oczekiwania inflacyjne odzwierciedlane są w papierach bardziej długoterminowych. Można zatem stwierdzić, że to sam FED jest głównym winowajcom całego zamieszania zapowiadając kolejne podwyżki kosztu pieniądza. W takich warunkach krótki koniec krzywej wypiętrza się, jednakże rentowności bardziej długoterminowych papierów wcale nie odwzorowują takiego schematu.
Kolejne ślady inflacji w USA. Co dalej z EURUSD?
Dzieje się tak z dwóch powodów. Po pierwsze, wraz z oczekiwaniami co do podwyżek stóp procentowych uczestnicy rynku ograniczają swoje oczekiwania w stosunku do przyszłej stopy inflacji, co jest widoczne w braku znaczących zwyżek rentowności długoterminowych papierów. Po drugie, oczekując wyższych stóp procentowych inwestorzy starają się zabezpieczyć swoje przyszłe dochody dokonując zakupu bardziej długoterminowych obligacji (mamy zatem większy popyt na papiery z wyższą duracją). W rezultacie krzywa rentowności wypłaszcza się, zwiększając obawy odnośnie do potencjalnej recesji w gospodarce amerykańskiej. Kiedy takowej należałoby się spodziewać? Według szczegółowych badań oddziału FED z Nowego Jorku recesja pojawia się od dwóch do sześciu kwartałów po tym, jak krzywa rentowności stanie się odwrócona. Zakładając obecne tempo wypłaszczania się krzywej można ekstrapolować, ze z takową sytuacją możemy mieć do czynienia już w pierwszym kwartale 2018. Oznaczałoby to, że między trzecim kwartałem 2018 a końcem 2019 roku amerykańska gospodarka wpadłaby w recesję.
Jakby tego było mało Departament Skarbu USA ogłosił w ostatnich tygodniach, że zamierza dokonać dodatkowej emisji obligacji krótkoterminowych (2 i 5-letnich), co jeszcze mocniej powiększy względny niedobór papierów długoterminowych kreując spadkową presją na krótkoterminowe obligacje i jednocześnie podbijając ich rentowność. Co więcej, jeśli podobne emisje będą miały miejsce, albo chociaż będziemy otrzymywać zapowiedzi dodatkowej podaży, czynnik ten może być wystarczający, by potencjalnie przyspieszyć tempo spłaszczania się krzywej. Wreszcie mniejsza różnica między rentownościami obligacji o różnych terminach do wykupu sprawi, że słabiej powinny sobie radzić banki, które zwykle generują zysk z uwagi na spread istniejący między oprocentowaniem długoterminowych kredytów oraz krótkoterminowych depozytów.
Przy okazji od strony analizy technicznej warto spojrzeć na indeks SP500, który zdaje się rozpoczynać pewien ruch korekcyjny. Wczoraj cena wyrysowała wyraźnie podażową świeczkę znajdującą się na ważnym oporze wynikającym z górnego ograniczenia kanału trendowego. Dopóki poziom ten nie zostanie przełamany, wciąż istnieje prawdopodobieństwo cofnięcia w kierunku 2595 punktów i okolicy dolnego ograniczenia kanału.