Już dzisiaj poznamy popyt ze strony banków strefy euro na ostatnią aukcję nieco zapomnianego już programu TLTRO II (Targeted Long-Term Refinancing Operations). Program ten (tutaj mamy jego drugą odsłonę) został uruchomiony jeszcze przed suwerennym skupem obligacji i był nieco podrasowaną wersją programu LTRO, jaki pomagał prowadzenie polityki monetarnej EBC w czasie kryzysu PIIGS.
Będzie to ostatnia aukcja przyznania środków dla banków z tego tytułu. Biorąc to pod uwagę, a także mając z tyłu głowy coraz większą presję na podnoszenie stóp procentowych nie jest wykluczone, że popyt na środki w dniu dzisiejszym będzie dość pokaźny. Obecnie konsensus rynkowy wskazuje na 125 mld EUR (wartość netto obejmująca spłatę ponad 16 mld EUR z tytułu poprzednich transz), jednak najwyższe projekcje sięgają nawet 300 mld EUR.
Poznaj rynki fiansowe od praktycznej strony!
Pod jakim kątem patrzeć na aukcję w kontekście rynków finansowych? Pytaniem jest czy środki te będą przeznaczone na zakup aktywów. Biorąc pod uwagę wyższy spread między kosztem TLTRO II, a papierami dostępnymi na rynku można sugerować, że pewien, nieco wyższy niż zazwyczaj popyt, może być odnotowany.
Jak widać na powyższej grafice przygotowanej przez strategów ABN AMRO nadwyżka rentowności obligacji nad koszt TLTRO II jest wyjątkowo wysoka, biorąc pod uwagę ostatnie aukcje i wynosi ponad 80pb. Zatem wydawałoby się, że moglibyśmy ujrzeć większy popyt na obligacje, zwłaszcza krajów peryferyjnych, których rentowności w ostatnim czasie mocniej rosły ze względu na ryzyko polityczne (patrz chociażby spread rentowności Francji i Niemiec).
Z drugiej strony wyniki ankiety EBC przeprowadzonej wśród banków wskazują na nieco inne wyniki. W styczniu zapytano 134 banki o ich partycypację w programie TLTRO II i antycypację odnośnie ostatniej aukcji. Ponadto pytano się o sposób spożytkowania tych środków.
Jak głęboka może być korekta na SP500?
Z badania wynika, że 26% banków chciało uczestniczyć w dzisiejszej aukcji, zaś 42% było niezdecydowanych, z kolei 32% stanowczo odmówiło partycypacji. Poza tym aż 60% banków wykorzystało te środki na udzielenie pożyczek, w 24% środki posłużyły do zrolowania innych źródeł finansowania, zaś tylko w 9% były nakierowane na zakup aktywów. Analitycy ABN AMRO wskazują, że na dzisiejszej aukcji odsetek banków chcących przeznaczyć środki z TLTRO II na kupno aktywów wzrósł do 13%.
Poza tym wskazano również na inne aspekt, który pokazuje, że banki praktycznie nie przeznaczają środków z TLTRO II na kupno aktywów. Mowa o poziomie obligacji przez nie utrzymywanym.
W drugiej połowie 2016 roku poziom obligacji utrzymywanych przez banki strefy euro spadł o -9,6%, zaś jeśli chodzi o obligacje krajowe spadek ten wyniósł -10,6%. Największe redukcje widoczne były w Hiszpanii, Włoszech, Francji czy Niemczech. Jasnym jest, że jeśli środki z programów EBC miały trafić na rynek, wówczas ujrzelibyśmy wzrost zaangażowania w dług ze strony banków. Takowego póki co absolutnie nie ma.
Na koniec mamy bardzo dobre porównanie wpływu (a właściwie jego braku) poszczególnych aukcji TLTRO II na rynek obligacji i SWAP. Stratedzy ABN AMRO sugerują, że w takich warunkach powinniśmy widzieć większy popyt na papiery z terminem zapadalności 4 lat, co sugerowałoby wypiętrzanie się krzywej rentowności (na wykresie z prawej strony różnica między papierami 4Y i 8Y Włoch oraz Hiszpanii). Niemniej w żadnej z aukcji nie doświadczyliśmy takiego zachowania.
Minimalnie wypiętrzenia widoczne było dzień po przyznaniu TLTRO II (T+1) na rynku swapów. Na wykresie z lewej strony mamy tzw. ASW, czyli różnicę nadwyżki rentowności danego aktywa nad benchmarkiem i stawki IRS. Tym razem jest podobnie, niemniej zbyt wcześnie by sugerować, iż ruch ten może być długotrwały.
Reasumując, mimo tego, że popyt na ostatnią aukcję TLTRO II powinien być wyższy w relacji do pozostałych, nie wydaje się, że może to odegrać większą rolę na rynku obligacji czy swap, co kolei mogłoby mieć przełożenie na kurs euro.